通胀继续分化,PPI开启通缩

2020-11-06 00:08 

文丨明明债券研究团队
核心观点
7月CPI向上和PPI向下都略超预期,通胀分化格局加剧。后续CPI主导因素在猪价上涨的节奏和空间,PPI则将继续下潜。
CPI超预期,除衣着外其他分项均在涨价。7月CPI环比0.4%(+0.5pcts),同比2.8%(+0.1pcts),略超市场预期。环比来看,食品项和非食品项环比由负转正,八分法下除衣着项目外其他分项环比均有涨价,其中食品烟酒(0.7%,+0.9pcts)和教育文娱(1.3%,+1.3pcts)分项环比上涨最为明显。同比角度,食品项同比继续上行而非食品项延续下滑趋势,八分法下只有食品烟酒(6.7%,+0.6pcts)、医疗保健(2.6%,+0.1pcts)及其他用品和服务(3.4%,+0.7pcts)同比增速有所提升。
猪价和旅游项目支撑CPI上行。受非洲猪瘟疫情影响,猪价自6月份开始启动了第三轮上涨,6~7月猪肉价格累计上涨月16%,成为连续两个月以来推升的食品项通胀的主要因素。暑假来临,旅游类用品和服务价格明显上涨(环比7.5%,+7.1pcts);毕业租房需求高,房租项目延续上涨(环比0.4%,+0.2pcts);国内成品油价格7月初有所上调,交通燃料项目环比有所回升(-1.9%,+1.6pcts)。
PPI开启通缩趋势。7月PPI同比增速下滑至-0.3%,翘尾因素影响为0.2个百分点,新涨价影响为-0.5个百分点,PPI进入通缩。7月PPI环比继续为负但降幅收窄,黑色金属和有色金属产业链价格环比上涨,煤炭和石油天然气开采业环比继续大幅下滑。黑色金属项价格上涨更多体现供给侧收缩,有色金属价格上涨更多是全球流动性宽松和风险偏好转弱下贵金属价格的上涨,铜、铝、锌等工业金属价格仍然保持相对平稳。
CPI或触顶,PPI将继续下行。随着7月假期因素的消退,我们认为未来CPI的主导因素仍是猪价,猪价上涨仍然有空间,但还需要考虑上涨的节奏和幅度,年内CPI可能已经触顶。PPI方面,7月PPI向上拉动因素主要是黑色和有色金属,铁矿石、螺纹钢价格进入8月后快速下跌,需求不强下工业有色金属品种价格仍然不见起色,而油价基数太高也会拖累PPI同比,我们认为PPI后续仍将下潜。
债市策略:在分化的通胀格局中,是选择押注猪通胀还是工业品通缩的分歧始终存在,而市场也早已对此有所预期,当前市场胶着的主要矛盾也不在此。我们认为当前通胀分化并不会对市场增加明确的方向性信号,而后续CPI的阶段性触顶和PPI的继续下行仍然支持利率下行的长期趋势。
事项
2019年7月CPI同比上涨2.8%,预期2.7%,前值2.7%,环比上涨0.4%;PPI同比-0.3%,预期-0.1%,前值0%,环比下降0.2%。对此,我们点评如下:
评论
CPI超预期主因猪肉和旅游类价格上涨
7月CPI环比0.4%(+0.5pcts),同比2.8%(+0.1pcts),略超市场预期。环比来看,食品项和非食品项环比由负转正,八分法下除衣着项目外其他分项环比均有涨价,其中食品烟酒(0.7%,+0.9pcts)和教育文娱(1.3%,+1.3pcts)分项环比上涨最为明显。同比角度,食品项同比继续上行而非食品项延续下滑趋势,八分法下只有食品烟酒(6.7%,+0.6pcts)、医疗保健(2.6%,+0.1pcts)及其他用品和服务(3.4%,+0.7pcts)同比增速有所提升。
食品项:7月猪价继续大幅上行是推升CPI食品项的主要因素。受非洲猪瘟疫情影响,6月份以来猪肉供应紧张,猪价自6月份开始启动了第三轮上涨,6~7月猪肉价格累计上涨月16%,成为连续两个月以来推升的通胀的主要因素。鲜菜和鸡蛋价格具有一定季节性趋势,7月价格有所上行;而随着夏季应季水果上市,鲜果市场供需结构得到改善,水果价格快速下行。此外,猪价高涨带动了牛羊肉价格较往年提前上涨,也小幅推动了食品项价格上行。我们在6月通胀数据点评中也明确提示需关注猪肉价格这一轮上涨的速度和幅度,猪肉价格仍将是主导CPI食品项的主要因素。
非食品项目:7月非食品项中旅游项目是主要涨价因素,房租、交通工具燃料、教育分项也有一定上升。7月暑假开始旅游项目价格明显上涨(环比7.5%,+7.1pcts);毕业租房需求高,房租项目延续上涨(环比0.4%,+0.2pcts);7月国际原油价格较6月有所上行,国内成品油价格7月初有所上调,交通燃料项目环比有所回升(-1.9%,+1.6pcts)。
总体来说,7月CPI超预期主因是猪肉价格快速上涨和假期旅游旺季相关用品和服务价格的上涨,我们认为8月后旅游等上涨因素将逐渐消退,CPI的主导因素又将回归食品项,尤其是猪肉价格后续的走势。近期非洲猪瘟疫情影响持续,生猪存栏和出栏量都继续下滑,猪价上涨仍然有空间,但从基数效应来看,预计8月份以后CPI难以突破7月份高点。
PPI开启通缩趋势
7月PPI同比增速下滑至-0.3%,翘尾因素影响为0.2个百分点,新涨价影响为-0.5个百分点,PPI进入通缩。生产资料价格同比下降0.3%较前月收窄0.1pcts,其中采掘工业降幅走扩,原材料、加工工业降幅收窄;生活资料价格持平,其中衣着类和一般日用品类涨幅扩大,食品类涨幅持平,耐用消费品类降幅扩大。
7月PPI环比继续为负但降幅收窄,黑色金属和有色金属产业链价格环比上涨,煤炭和石油天然气开采业环比继续大幅下滑。从大类环比来看,采掘工业(-0.7%,-0.6pcts)、原材料工业(-0.8%,+0.2pcts)、加工工业(-0.1%,+0.1pcts)环比价格继续下跌。分行业看,环比增速最低的行业石油和天然气开采业和石油、煤炭及其他燃料加工业PPI分项环比分别为-5.4%和-2.4%,较上个月降幅分别扩大1.5pcts和0.5pcts。环比增速变化(pcts)最大的化学纤维制造业、化学原料和化学制品制造业环比分别上涨3.4pcts和0.6pcts;黑色金属矿采选业、冶炼和压延加工业环比分别上涨0.9pcts和1.9pcts。采掘工业以外的行业中涨价的黑色金属冶炼和压延加工业环比上涨0.6%,化学纤维制造业环比上涨0.3%,纺织服装业、运输设备制造业环比均上涨0.2%,汽车、医药制造业环比均上涨0.1%。
黑色金属和有色金属采选和加工业价格环比涨幅较大表现为铁矿石和有色金属价格上涨,铁矿石、螺纹钢价格上涨更多体现的是供给端收缩的影响,需求侧并没有明显改善的迹象;有色金属价格上涨更多是全球流动性宽松和风险偏好转弱下贵金属价格的上涨,铜、铝、锌等工业金属价格仍然保持相对平稳。7月国际油价小幅下行,当前布伦特原油期货结算价为56.23美元/桶,相比于去年同期每桶低逾15美元,且去年8月油价启动的快涨行情垫高了基数,油价后续对PPI的下拉作用也会较为明显。
债市策略
7月CPI向上和PPI向下都略超预期,通胀分化格局加剧。随着7月假期因素的消退,我们认为未来CPI的主导因素是猪价,猪价上涨仍然有空间,但需要考虑上涨的节奏和幅度,年内CPI可能已经触顶。PPI方面,7月PPI向上拉动因素主要是黑色和有色金属,铁矿石、螺纹钢价格进入8月后快速下跌,需求不强下工业有色金属品种价格仍然不见起色,而油价基数太高也会拖累PPI同比,我们认为PPI后续仍将下潜。
对债市而言,在分化的通胀格局中,是选择押注猪通胀还是工业品通缩的分歧始终存在,而市场也早已对此有所预期,当前市场胶着的主要矛盾也不在此。我们认为当前通胀分化并不会对市场增加明确的方向性信号,而后续CPI的阶段性触顶和PPI的继续下行仍然支持利率下行的长期趋势。
中信证券明明研究团队
本文节选自中信证券研究部已于2019年8月9日发布的《2019年7月通胀数据点评及债市分析—通胀继续分化,PPI开启通缩》中,具体分析内容(包括相关风险提示等)请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义,应以报告发布当日的完整内容为准。
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